主题策略:高股息策略能否继续占优?

时间:2022-09-26作者:李求索 于方波 王汉锋来源:中金公司

年初至今高股息策略受到市场较高关注

红利指数年初至今有相对表现,高股息策略受到较高关注。截止9月25日,主要指数中,红利指数年初至今仍有正收益(区间涨幅0.6%),显著好于市场整体(上证指数及沪深300同期跌幅分别为15.1%和21.9%),高股息相关企业和配置策略受到投资者的广泛关注。本文将聚焦梳理高股息策略的主要特征、占优信号、配置建议等等。

中国上市公司越来越重视现金分红:1)过去20年A股整体分红规模与现金分红公司所占比例均稳中有升。通过自下而上统计,2021年A股整体分红规模已接近2万亿元,2011年后A股进行现金分红公司的占比也基本维持在70%左右。

这与近些年我国资本市场制度建设的日益完善、公司治理理念的不断优化,以及A股机构化、国际化进程的加快是密不可分的。2)国际比较来看,中国上市公司付息比例和股息率在全球范围内仍有一定的提升空间。当前新兴市场中巴西、菲律宾、墨西哥等国上市公司的付息比例相对较高,发达市场中澳大利亚、英国、德国的付息比例较高。

A股高股息策略的主要特征:1)A股金融企业股息率高于非金融企业、国企股息率高于非国企,特别是在2010年后,这一差异逐步加大。付息比例方面,2010年后A股整体的付息比例在30%左右,并且金融企业与非金融企业、国企与非国企的差距不大。2)A股大市值公司的股息率相对高于小市值公司,煤炭、银行、石油石化等周期与金融类行业的分红较高。从A股主要宽基指数的股息率情况看,代表大盘风格的宽基指数股息率相对较高,这与大盘股盈利能力较稳定、资金周转情形较好、估值定价较合理,而小盘股需要将更多资金进一步用于公司成长等因素具备一定的相关性。从A股各行业的股息率水平看,过去20年A股分红较高的行业主要有三类,一是以煤炭、石油石化为代表的周期能源行业,二是银行、房地产等金融行业,三是纺织服饰、食品饮料、传媒等行业中部分增长稳健、格局稳定的消费类企业,而科技成长类行业的股息率长期处于偏低水平,这与相关行业所处的产业周期和发展模式存在一定的相关性。

长周期下高股息策略的配置方式:1)同主要宽基指数相比,A股高股息策略相关指数具备年化收益率高、最大回撤小、夏普比率高三大特点。这体现出高股息策略在长周期内的收益表现和持有体验是优于市场平均水平的,具备一定的主动配置价值。2)投资持有期越长,高股息策略跑赢基准、保住本金的概率就越高。通过对比中证红利指数与中证A股指数在过去10年的市场表现,历史数据显示持有时间越长,高股息策略跑赢基准指数的概率就越大,且二者累计收益的差距也会不断拉大。从保住本金的概率看,中证红利指数在持有4年后保住本金的概率提升明显,而基准指数则存在较大的不确定性。历史数据显示在长周期内选择高股息策略大概率是有超额收益的,并不需要过多考虑择时。

短周期下高股息策略的配置方式:2008年来以中证红利指数为代表的高股息策略相对全市场共出现七次阶段性占优的行情。1)相对收益区间:基本面回落+货币政策受限→市场回调→高股息策略防御属性较突出。七次高股息策略占优的阶段里,有三次处于A股趋势性转弱的环境中,分别发生在2010年11月至2012年1月、2018年4月至2019年1月、以及2021年12月至今,中证红利指数相对全市场具备一定的相对收益,更多体现的是在市场回调阶段内高股息策略的防御属性。2)相对+绝对收益区间:基本面改善→市场缓慢回升/区间震荡→高股息策略价值属性较突出。在A股处于区间震荡或缓慢向上的市场环境中,高股息策略仍有四次阶段性占优的情形,分别发生在2012年9月至2013年3月、2016年7月至2018年2月、2020年7-11月、以及2021年2-9月,中证红利指数相对全市场既具备一定的相对收益,同样又具有绝对收益,表明高股息不仅仅是一种单纯的防御策略。

A股高股息策略与美债利率的相关性分析:历史上A股高股息策略的相对收益同美国十年期国债利率的走势存在较强的相关性,特别是在2016年后这一趋势较明显,我们认为或与近年A股国际化进程加快有关。1)美债利率的上行大概率意味着全球流动性环境的从紧,一定程度上也会影响A股的估值扩张。如果国内经济基本面较强劲,可依靠业绩的改善驱动市场向上,高股息策略或可凭借价值属性较突出的优势取得超额收益。2)如果美债利率上行、且国内经济增长面临一定的压力时,这或许会导致全市场出现阶段性回调,高股息策略或又可凭借较好的防御属性取得一定的相对收益。

历史经验显示高股息策略的相对收益同中国十年期国债收益率的走势似乎不存在较强的相关性。

高股息策略的当下配置建议:中短期仍有继续配置价值。我们认为当前中国经济受内外部环境阶段性影响较大,市场震荡偏弱的特征可能仍将延续一段时间,但对中期前景不宜悲观,未来整体经济与企业盈利增长仍有望进一步修复。在此背景下,我们认为高股息策略当前仍具备继续配置价值,后续需要关注国内基本面预期变化及海外环境尤其是美债利率走势对该策略的配置影响。我们基于对过去5年A股上市公司的股息率样本进行梳理、分析及挑选,按照股息率的高低以及稳健性等不同维度筛选出了三组高股息策略相关个股,供投资者参考。


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