宏观专题研究:美元指数110后往哪去?

时间:2022-09-20作者:周君芝 谭浩弘来源:民生证券

近期美元指数快速反弹,并一度突破110的关口。美元指数的波动对资产价格有着重要影响,那么本轮升值的原因是什么?美元未来是继续升值还是回调?

美元指数大涨原因之一:欧洲能源危机诱导美元快速升值讨论欧洲能源问题,我们需要先了解其电价体系。

欧洲电力批发市场定价方式为“边际成本定价法”,这一制度下,成本较高的天然气发电决定了欧洲电力批发价格。高企的天然气价格让欧洲电价“一飞冲天”。

高电价带来了两个影响:其一,欧洲居民减少了能源外的消费支出,欧洲企业缩减了工业生产;其二,依赖能源进口的欧洲少有地出现了贸易逆差,且规模较大。

总的来说,受能源危机影响,欧洲基本面快速恶化。

美元指数大涨原因之二:美国加息节奏领先欧洲和日本货币政策方面,目前美国加息节奏仍大幅领先于欧洲和日本。

今年以来,美联储已经累计加息225BP。8月美国CPI公布后,市场完全消化了美联储9月加息75BP的预期,部分投资者甚至认为美联储将在9月加息100BP。

欧央行目前已经加息125BP,假如美联储9月加息75BP,那么与欧央行之间的差距将来到175BP。市场预期至2022年底,美欧的政策利率差将超220BP。

日本方面,日央行继续保持宽松政策,市场预计年内日本央行不会进行加息操作。

除了货币政策的差距外,因市场对欧元区边缘国家债务水平的担忧,欧洲陷入“越加息,货币越贬值”的困境。也就是说,货币政策层面对欧元的压制或将持续。

欧洲电价体系改革和技术面因素或推动美元指数短期回撤针对电价问题,欧盟推出了一系列市场干预政策,主要包括三点。

第一,降低欧盟成员国的电力需求。

第二,对发电商设置暂时性的收入上限以补贴消费者。

第三,向油气、煤炭等企业收取“团结献金”,并用于补贴消费者。

这些政策仍处于草案阶段,若成功落地,或意味着欧洲能源危机短期内“高点已过”,其对美元升值的推动作用也会减弱。

技术面上,我们看到美元指数的看多情绪拥挤程度正从高点回落。经验上,这往往是美元指数短期见顶的信号。

中长期看,实际利差和全球贸易周期回落或将助推美元升值美欧之间长端国债的实际利差和美元指数之间有着很强的正相关性,我们认为未来这一利差或继续走阔。

对美国来说,目前通胀主要矛盾是工资通胀;而对欧洲来说,通胀更多是输入型的。同时,欧洲较弱的内生经济动能,以及欧元区边缘国家的债务风险,都在限制欧央行的加息空间。这意味着,未来美欧的货币政策差距或将继续扩大。

更长的时间维度上,我们发现美元指数与全球贸易周期高度负相关。

展望未来,由于欧美快速的收紧货币政策,需求下行将带动贸易增速的下行。同时,后疫情时代,海外各国纷纷强调“供应链安全”。这一趋势对于国际贸易来说,同样是逆风项。因此,我们认为在贸易周期下行的环境下,美元指数中长期上行动力较强。

风险提示:海外地缘政治风险;对美联储货币政策理解不到位;美国通胀失控风险。


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