策略报告:哪些行业将率先迎来库存拐点?

时间:2020-08-04作者:王德伦,李美岑,王亦奕,张兆来源:兴业证券

投资要点

本文通过疫情冲击前后工业企业库存变化来分析行业可能存在的拐点。

——2019年11月份工业企业产成品存货同比降至0.3%的底部区域,但是疫情冲击下经济暂时停滞导致企业正常生产环节被打乱,企业存货同比在2020年2月份和3月份分别攀升至8.7%和14.9%。6月份工业企业存货同比仍处于类似2001年7月份、2012年10月份、2015年2月份和2018年6月份的相对高位水平。

——疫情对库存扰动过程基本可以排除季节性因素的影响。通过对比2000年至2019年每个月度企业存货同比平均值和2019年7月份以来存货同比数据,2020年2月份和3月份的企业库存扰动难以用季节性因素来解释。据此我们可以认为扰动这一轮库存周期的核心变量是疫情冲击导致的经济停滞。

——重点观察扰动前后变化趋势,这对发现行业拐点有更强的指导意义。虽然扰动这一轮库存周期的核心变量是疫情冲击导致的经济停滞,但疫情对不同行业库存扰动有明显的差异性。大致来看,可以划分为三类:

一是企业库存趋势未受到明显影响的行业。譬如石油和天然气开采业、计算机、通信和其他电子设备制造业、医药制造业、酒、饮料和精制茶制造业等。这些行业库存未受到疫情冲击在很大程度上是由于需求出现边际改善趋势。

二是企业库存受到明显影响,出现先快速加库存,疫情缓解后快速去库存行为。譬如汽车制造、橡胶和塑料制品业、化学原料及化学制品制造业、黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业等行业。这一部分集中在中游制造和中游原材料,受益于复工复产快速推进。

三是企业库存受到明显影响,出现先快速加库存,但疫情缓解后去库存偏慢的行为。譬如黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业、通用设备制造业、专用设备制造业、纺织业等行业。这一类行业主要集中在中游工业品和下游消费品,主要是受到疫情扰动后,出口恢复偏慢导致库存难以快速去化。

哪些行业将迎来库存拐点?

——从宏观库存变化来看,当前仍需要一段时间才能达到企业库存底部,预计将会在2020年四季度或者2021年一季度,能够恢复到2019年11月份的底部区域。

第一,基于上述宏观库存周期的基本判断,结合前文对疫情前后行业库存周期变化,未受疫情明显影响或者受疫情明显影响但库存表现出明显弹性的行业更有可能迎来库存拐点。如受益于行业景气向上的汽车制造、石油和天然气开采业、有色金属冶炼及压延加工业、黑色金属冶炼及压延加工业、橡胶和塑料制品业、化学原料及化学制品制造业等。

第二,由于复工复产加速以及出口未能全面复苏的影响,部分行业生产端恢复快于需求端,这就导致企业去库存偏慢,预计需要等待更长一段时间才能迎来库存拐点。如偏中游工业品和下游消费品的通用、专用设备制造业和纺织服装等行业等。

投资策略:重点关注需求和库存剪刀差出现拐点且市场表现有望向好行业(申万分类行业)——关注出现需求和库存剪刀差出现拐点且市场表现向好的行业:

一是重点关注行业需求和库存两端同步改善的饮料制造和农产品加工行业;二是积极关注行业需求同比改善伴随库存较快回补的汽车、电子、化工和有色金属等行业;三是密切关注行业需求同比改善但同时伴随着库存仍处于相对高位的通用机械、专用设备和包装印刷等行业。

风险提示:疫情超预期冲击、地缘政治经济事件、国内外经济、政策形势超预期变化等。


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