2019年宏观经济展望:2019,布局新“水”

时间:2019-01-10作者:光大证券研究所来源:光大证券
金融周期继续下行,内生动能不足,“紧信用”呼唤“松货币、宽财政”。2018年宽松效果不佳,市场部分人士对2019年基建和楼市“大放水”颇有期待。但近几年供应端的重要变化(楼市去库存、上游减产限产、生活型服务业崛起)一方面意味着大幅刺激基建和楼市的“老路”面临的约束上升,另一方面也表明重启这种旧模式的必要性减弱。破局之道在于加大力度通过财政投放货币,比如为减税降费创造条件。经济重塑结构,增长更加健康,市场酝酿新机。 供应端的重要变化意味着对楼市和基建“大放水”的旧模式面临约束“三重门”。“一重门”即金融风险卷土重来,新购房家庭投资需求占比已近60%,住房空置率仅次于欧债危机时的西班牙和意大利。“二重门即经常项目恶化,增添人民币汇率贬值压力。减产限产导致进口对基建的弹性明显上升,重回“老路”将大幅增加2019年经常项目的下行压力。“三重门”即下游行业的曙光得而复失。限产导致上游行业在融资方面重享优势,甚至拖延对其他行业的应付账款。同时,生活型服务业的崛起及其较高的收入提高了制造业的劳动力成本,重回“老路”或致下游初见缓解的“苦日子”再现。
生活型服务业创造的众多职位叠加劳动人口加速下降,或意味着通过“老路”放水来缓解就业压力的必要性减弱。15-59岁之间的劳动年龄人口在2019、2020年将分别下降180万和300万,而生活型服务业创造了千万以上的职位。例如,2016年家政服务业的就业人数增加了200万人,2017年有2100万人在滴滴平台获得收入,2018年快递员人数已达300万,而外卖行业的配送骑手亦达60万。生活型服务业的崛起跟互联网的发展密切相连,也跟税收优惠与政府补贴等政策支持息息相关。展望2019年,就业压力或加大,但大幅刺激基建与楼市的必要性不比从前,而政府近期稳就业的政策确实不是重回“老路”。
“紧信用”呼唤“松货币、宽财政”,但预计会避免大幅刺激楼市和基建的旧模式,而增加对政府投放货币的“新路”的重要性或上升。过去几年我国央行投放基础货币的方式悄然生变,通过外汇资产投放的重要性持续下降。2019年经常项目或收缩,通过对政府投放货币来扩表的必要性上升。同时也会通过降准来弥补流动性缺口,并继续执行结构性政策引导资金进入实体。对政府投放货币,实现财政加力提效,不同口径的赤字率均会扩大。基建将稳步回升而不是大干快上,虽然减税降费也会推升赤字率,但对贸易顺差的拖累远小于基建,灵活性相对更大。 布局新“水”带来的机遇。2019年经济增长或前高后低,全年或为6.3%左右,通胀平稳。减产限产企业的投资因改建而显韧性,总体消费不强,但受生活型服务业支撑的行业或相对较好。预计利率债收益率整体呈现下行态势,但空间有限,而信用债分化或继续。参考美国金融周期下行阶段的经验,2019年我国股市总体上或处于波动状态,下游所受的挤压续缓,“宽财政”有助改善盈利,但需警惕外围市场动荡对国内的传导。
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